电话会议纪要范文

　　招商证券宏观研究主管谢亚轩博士：

　　感谢大家能够抽出时间来参加我们的电话会。央行上周公布了人民币汇率指数，而且央行在网站上连续发了两篇特约评论员文章，这表明推出人民币汇率指数显然是一个比较重要的变化;进入12月以来，特别是人民币加入SDR之后，人民币在在岸和离岸市场都出现了走弱的趋势，大家也非常关注人民币究竟未来会不会继续贬值，“这个指数推出是不是为央行推行人民币对美元贬值找借口呢?“。另外，昨天央行刚刚公布了央行外汇占款数据，11月的外汇占款减少了等值494亿美元。围绕这些现象，我想谈两个方面的问题。第一方面涉及到资本流动，即怎么解读11月份央行外汇占款的下降，未来的走势会怎么样;第二方面是对人民币汇率指数和对未来人民币汇率的看法，以及它对股票和债券市场的影响。

　　第一方面：资本流动形势，如何解读11月份央行外汇占款的下降以及对未来走势的预判

　　11月外汇储备下降了870亿，昨天又公布了央行的外汇占款数据，等值下降了494亿美元。藉此来看，应该说11月资本外流的趋势还在持续，结售汇应该还是继续出现逆差，外汇占款仍然在下降，只是下降的速度放缓，当然了，没有之前储备下降的870亿美元那么多。

　　为什么会出现外汇占款的下降?结合之前外管局答记者问中的一些信息，主要可以理解为两方面的原因：第一个方面是在11月有一些中国资本“走出去”，也就是“一路一带”的对外投资，其中有一部分是由外汇储备来出资的，这可能导致了11月外汇储备的下降，但是这部分有多少金额呢，据我的经验估计不会太大，在100亿美元以内;第二个方面，就是由于11月美元指数明显走强，从97一直上升到100，这显然会带来新兴经济体的资本外流，因此中国出现资本外流、结售汇逆差以及外汇储备的下降也很正常。这与8月、9月的资本外流不完全一样，但是美元强势一定会导致经济主体增加持有对外资产，减少持有对外负债，这一点从11月的外汇存款、贷款余额的变化以及存贷比的变化也能明显看出。这与之前的经济主体的行为变化是一致的，只不过外流规模略有收窄。所以外汇储备下降的两个原因一是可能有一定量的对外投资，二是经济主体行为的变化。我想等这周外管局公布结售汇数据以后，我们可以将它与外汇占款数据做一个更好的对照，我估计结售汇的规模可能会比这个494亿略小一点。

　　未来几个月，12月、1月、2月资本流动形势会怎么样?我觉得很关键的一点是，的确要看目前美联储议息，以及议息之后美元指数的走势，这与中国的资本流动形势有很密切的关系。一种可能是，美元继续保持强势，美联储议息会议如市场预期加一次息，美元继续保持强势，那么资本从新兴经济体外流的趋势可能不会发生根本的变化。但是也有另外一种可能，如果美联储加息预期落地，美元指数可能会有回落。由于靴子落地了，美国货币政策的不确定性下降，那么不排除在短时间会出现阶段性的国际资本向新兴经济体回流的情况，就像10月的情况一样。目前来看，我觉得后一种可能性发生的概率更高一些。所以我目前预计，12月国际资本可能还是会从中国外流，因为结合到目前为止12月上半月的情况看，没有特别明显的改善。所以12月的外汇占款也好，结售汇逆差也好，可能跟11月都比较接近。但是1月和2月有可能会出现回升，也就是结售汇的逆差规模会收窄，甚至出现顺差。我做这样的预测是基于三个方面的考虑：一是季节因素，本身年末和年初的贸易顺差比较大;二是基于上述我们对美元指数和美国货币政策变化的一个基本判断;三是基于中国的经济基本面基本稳定。基于这三个方面的考虑，我们预测在1月、2月中国国际资本流动的形势会略有好转。

　　第二方面，对人民币汇率指数以及对未来人民币汇率的看法，即人民币汇率指数推出的目的，以及基于此，对未来的人民币汇率该怎么看。

　　我认为央行的目的讲得很明确，就是希望弱化大家盯住单一汇率(比如人民币对美元的汇率)，强调人民币对一揽子货币的意义。这个意义究竟应该怎么理解?是不是央行为人民币对美元贬值找借口?我觉得倒不是这么简单地理解，因为我们考虑人民币和其他货币之间的汇率强弱，显然这个强弱是决定于经济基本面的，人民币汇率也应该决定于它与多个和中国有密切经济、金融联系的经济体之间的经济强弱来决定。显然，我们不能只看中国与美国之间经济的强弱程度的变化，还要看对多个经济体，所以从这个角度来看，人民币由一个盯住一揽子货币的指数来衡量强弱会更为全面。这一点对于个人来说体现得不明显，但是对于资产多元化或者资产负债多元化的银行或者企业，它的意义其实是很明显的，例如像华为这样的企业，它可能和上百个经济体都有经济交往，可能会有多种货币的收付，那么它在经营中考虑汇率问题的话，显然应该是有一个人民币汇率指数才更全面地代表它需要关注的人民币汇率的强弱。个人往往是出于旅游或者投资角度来考虑他关注的币种，比如去欧洲或者日本旅游的时候，你可能会更关注这两个货币对人民币的汇率，但是对于整体中国经济来说，对于大企业集团来说，关注一揽子货币是更重要的。另外，从货币博弈的角度来说，确实也应该考虑人民币对一揽子货币的汇率，而不是只考虑对美元汇率。简单来说，美元走强，其实意味着欧元和日元走弱，汇率它一定是两面的，这个时候对人民币来说自然会有一个选择的问题，你是跟随美元走强呢，还是跟随日元、欧元走弱，至少一揽子货币给了我们一个答案，就是由于中国和这几个经济体的经济联系、经济周期都是比较密切的，所以显然人民币不能只跟某一个货币保持硬性盯住。

　　进一步说，我理解人民币汇率指数的推出强调了央行可能会参考这样一揽子货币或者是汇率指数来考虑汇率的变化。但是人民银行也讲了，除了参考一揽子货币汇率的变化外，还要考虑市场的供求情况，在需要的时候再辅之以必要的管理。从这三个角度来说，这个货币篮子或者说这样一个指数对于宏观经济决策来说提供了更多的参考。但是这个参考单从市场主体的角度，是不能简单做一个推论的。比如说人民币指数升了多少或者是贬了多少，我们能不能根据它去做一些直截了当的汇率决策?现在看还很难做到，因为毕竟即便是交易中心公布的人民币汇率指数都有不同权重的计算。