“全投资假设”质疑的论文

时间:2021-08-31

  关键词:投资主体假设 投资项目 投资主体假设 可行性分析

“全投资假设”质疑的论文

  在财务管理的项目投资决策中,对投资项目现金净流量的测算是进行决策的前提与基础,这一步骤直接关系到项目投资决策正确与否。为了进行投资项目现金净流量的测算,财务管理理论提出了一个“全投资假设”。所谓“全投资假设”是假定在确定投资项目的现金流量时,只考虑全部投资的运动情况,而不具体区分自由资金和借入资金等具体形式的现金流量。“即使实际存在借入资金也将其作为自由资金看待”(财务管理,2001)。这种假设的出发点是为了使得项目的可行性与投资资金的来源无关,然而,这种假设却存在一些明显的问题。

  一、“全投资假设”没有从投资主体的角度出发将导致投资决策失误

  一个投资项目到底可行还是不可行,与投资决策的出发点密切相关。就像某个特定的工作,有的人可以轻易完成,有些人却无法完成。在财务管理中,进行投资项目决策的目的不是为了判断一个项目本身是否可行,而是为某个具体的企业即投资主体的决策服务的,因此必须从该投资主体的角度出发来判断投资项目的可行性。每个企业的情况是不同的,其所在的市场环境和拥有的的资源完全不同,因此,在进行投资项目现金净流量的测算时,必须结合该企业的具体情况进行,否则,所作出的现金净流量测算结果必然会脱离企业的实际,并最终可能导致投资项目的失败,至少可能导致投资效果与预期不符。在投资项目决策时,只从理论和假设出发,不认真考虑投资主体实际情况的现象在现实中普遍存在,这也是导致项目投资决策方法可靠性不高的重要原因。

  “全投资假设”存在的问题就是一个不从投资主体角度出发而脱离实际的典型例子。如果一个企业的资金不足,在进行项目投资时,需要借入资金,那么该企业在进行投资决策时,肯定会考虑以下问题:1、能否借到所需资金;2、借入资金的成本水平。如果借不到所需资金,项目再好也无法投资;如果可以借到所需资金,但如果资金成本过高,即使投资也无利可图,企业也不应该进行投资。可见,“全投资假设”不考虑投资资金来源的做法在实践中是行不通的.。

  二、“全投资假设”使投资项目的现金流量的确定既复杂又难以理解

  当项目投资资金中有借入资金时,按现行税法规定,建设期的利息应予以资本化,而经营期的利息费用化,并且税前列支。在“全投资假设”下,建设期的利息一般计入固定资产原值,从而将对固定资产折旧产生影响,而如果在这一时期存在利息的实际支出却不加以反映。经营期的利息则在税前作为财务费用处理,在计算现金净流量时,在净利润的基础上再直接加上利息,这种处理既复杂又难以理解。复杂之处在于利息的处理既有资本化和费用化的区别,又有先减后加的操作;难以理解之处在于计算经营期现金净流量时,为什么要加上利息,毕竟从流向看,利息是一种现金流出,而不是一种现金流入。下面举例说明“全投资假设”下的现金净流量的确定。

  某企业进行固定资产投资,该投资项目需要一次性投入资金100万元。资金全部由银行提供,年利率为5%。该项目的建设期为1年,经营期为5年。该固定资产可使用5年,按直线法计提折旧,期满有净残值10万元。该项目投产后,每年可实现销售收入100万元,同时变动成本为68万元。银行借款利息每年年末支付一次,本金于第五年末一次还清。该企业适用的所得税率为33%,企业要求的最低投资报酬率为12%。

  根据以上资料,该投资项目决策分析如下:

  1、该固定资产年折旧额=[(100+100×5%×1)-10]÷5=19(万元)

  2、该投资项目经营期各年的净利润=

  (100-68-100×5%-19)×(1-33%)=5.36(万元)

  3、该投资项目的现金净流量表如下:

  表1 投资项目的现金净流量(年利率5%) 单位:万元

  0 1 2 3 4 5 6

  NCFi -100 0 29.36 29.36 29.36 29.36 39.36

  注:其中,第1-4年的现金净流量(NCF)等于各年净利润加上当年折旧,再加上当年利息支出,第五年的现金净流量还要加上净残值。在上述确定经营期现金净流量时,将每年实际支付的利息处理为加项;同时没有反映建设期实际支付利息所产生的现金流出,这些都是难以理解的。

  4、该投资项目的净现值

  =29.36×(P/A,12%,4)×(P/F,12%,1)+33.35×(P/F,12%,6)-100

  =29.36×3.037×0.893+39.36×0.507-100

  =-0.42(万元)<0 项目不可行

  三、在“全投资假设”下,借款利率越高投资项目越可行

  按常理,借款成本提高,会降低投资项目的可行性;即使站在企业之外的角度,至少也应该是投资项目的可行性与借款成本无关。但是,在“全投资假设”情况下,会出现借款成本越高,投资项目越可行的令人费解的现象。我们还是采用上述资料,只是将借款的年利率提高为10%,其他不变。此时,投资项目的决策分析过程如下:

  1、该固定资产年折旧额=[(100+100×10%×1)-10]÷5=20(万元)

  2、该投资项目经营期各年的净利润=

  (100-68-100×10%-20)×(1-33%)=1.34(万元)

  3、该投资项目的现金净流量表如下:

  表2 投资项目的现金净流量(年利率10%) 单位:万元

  0 1 2 3 4 5 6

  NCFi -100 0 31.34 31.34 31.34 31.34 41.34

  4、该投资项目的净现值

  =31.34×(P/A,12%,4)×(P/F,12%,1)+41.34×(P/F,12%,6)-100

  =31.34×3.037×0.893+41.34×0.507-100

  =5.95(万元)>0 项目可行

  下面再将借款年利率提高到20%,其他不变,此时投资项目的现金净流量表如下:

  表3 投资项目的现金净流量(年利率20%) 单位:万元

  0 1 2 3 4 5 6

  NCFi -100 0 35.3 35.3 35.3 35.3 45.3

  该投资项目的净现值

  =35.3×(P/A,12%,4)×(P/F,12%,1)+45.3×(P/F,12%,6)-100

  =35.3×3.037×0.893+45.3×0.507-100

  =18.7(万元)>0 项目可行

  可见,同一个项目,在其他条件相同的情况下,借款年利率越高,项目的可行性越强,这显然与实际情况不符,出现这种情况的原因在于“全投资假设”。

  四、放弃“全投资假设”,以投资主体为中心确定现金净流量是正确的选择

  上面的分析和例子清楚地揭示了“全投资假设”存在的问题,因此,应该放弃“全投资假设”,代之以“投资主体假设”。所谓“投资主体假设”是指在确定投资项目地现金净流量时,以投资主体为中心,如果现金流出投资主体,则处理成为现金流出;如果现金流入投资主体,则处理为现金流入;否则,不作处理;最后,根据现金流入和现金流出的差额确定现金净流量,并以此作为投资项目可行性的评价依据。这样处理不仅简单,而且不会出现上述反常现象。下面按照“投资主体假设”处理现金流量的方法对前面的例子进行投资分析。

  1、当借款年利率为5%时

  1) 该固定资产年折旧额=[(100+100×5%×1)-10]÷5=19(万元)

  2) 该投资项目经营期各年的所得税=

  (100-68-100×5%-19)×33%=2.64(万元)

  3)该投资项目各年的现金净流量为:

  第一年年初: NCF0=0,因为投资主体并没有现金流入和流出;

  第一年年底: NCF1=-100×5%=-5(万元),因为投资主体有5万元的利息支出;

  第二年年底: NCF2=100-68-2.64-100×5%=24.36(万元),

  其中:100万元为销售产生的现金流入,68万元为变动成本产生的现金流出,2.64万元为所得税支出,5万元为利息支出;

  显然:NCF3=NCF4=NCF5= NCF2=24.36(万元);

  最后一年年底:NCF6=24.36-100+10=-65.64(万元)

  4)该投资项目的净现值

  =-5×(P/F,12%,1)+24.36×(P/A,12%,4)×(P/F,12%,1)-65.64×(P/F,12%,6)

  =-5×0.893+24.36×3.037×0.893-65.64×0.507

  =28.32(万元) >0 项目可行

  2、当借款年利率为10%时,采用“投资主体假设”方法确定的投资项目现金净流量表为:

  表4 投资项目的现金净流量(年利率10%) 单位:万元

  0 1 2 3 4 5 6

  NCFi 0 -10 21.34 21.34 21.34 21.34 -68.66

  该投资项目的净现值

  =-10×(P/F,12%,1)+21.34×(P/A,12%,4)×(P/F,12%,1)-68.66×(P/F,12%,6)

  =-10×0.893+21.34×3.037×0.893-68.66×0.507

  =14.13(万元)>0 项目可行

  3、当借款年利率为20%时,采用“投资主体假设”方法确定的投资项目现金净流量表为:

  表5 投资项目的现金净流量(年利率20%) 单位:万元

  0 1 2 3 4 5 6

  NCFi 0 -20 12 12 12 12 -78

  该投资项目的净现值

  =-20×(P/F,12%,1)+12×(P/A,12%,4)×(P/F,12%,1)-78×(P/F,12%,6)

  =-20×0.893+12×3.037×0.893-78×0.507

  =-24.86(万元)<0 项目不可行

  上述结果说明,当借款年利率为5%时,净现值为28.32万元,项目可行;并且其净现值大于借款年利率为10%时的净现值;当借款年利率为-20%时,净现值为负值,投资项目不可行。可见,借款年利率越低,投资项目的可行性就越强,这与实际情况是相符的。

  通过以上分析,我们发现“全投资假设”可能会将可以投资的项目判断为不能投资,如借款年利率为5%时;也可能将本来不可行的投资项目判断为可以投资,这显然是十分危险的,因此必须立即停止使用“全投资假设”,而采用“投资主体假设”。

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